人民币离岸金融的发展路径

　　区分在岸市场和离岸市场的功能非常重要。中国国内金融市场的发展起步较晚，在金融市场体制机制的建设上仍有不足。通过发展离岸金融市场，中国金融监管部门可以系统评估国内外对人民币汇率弹性和可兑换性的反应，并借此机会完善金融监管能力（张贤旺和秦凤鸣，

　　在岸市场上能满足的相应功能就通过在岸市场来满足。由于金融管制的存在，在岸金融市场要以服务实体经济为主，重点发展结算、借贷和贸易融资等业务，较少涉及人民币创新类业务。因此，在岸市场的创新发展因聚焦于风险可控的项目。一方面，应继续完善金融市场建设，为境外投资者参与在岸金融市场的投融资活动提供更广、更深、更富流动性的人民币计价金融产品。另一方面，应该继续推进金融市场开放，在在岸金融市场主推国际机构的参与。

　　离岸市场上要做一些在岸市场上做不了的业务。离岸市场有两方面的突出优势：其一，离岸市场对在岸市场金融监管的规避促进了金融创新，可以在离岸市场上开发一系列具有投资吸引力的人民币创新金融产品；其二，随着各国逐渐认识到离岸市场存在的逃税、洗钱等衍生风险，各国倾向于将离岸市场与在岸市场进行一定程度的隔绝，并在规模相对较小的离岸市场发展出了更加成熟的金融监管体系，这也使得在离岸市场上的金融创新更加易于监管（卢季诺和孟辰，2016）。因此，我们可以开放一些对于在岸市场风险比较高的业务到离岸市场上。如在在岸市场还没有放开的项目如货币市场工具、金融衍生品和跨境借贷等。因此，可以在相对隔离的离岸市场推动全面制度创新：包括开发金融新产品，如货币市场工具、跨境借贷等金融工具；逐步推出人民币类金融衍生产品，如债券期权期货、个股期权期货等人民币类金融衍生品；推动新服务模式，如为投资者提供跨境金融衍生品的交易平台；以及新体制机制的创新（张春，2020）。

　　通过在岸市场和离岸市场发展重点的区分。一方面，中国的金融机构和企业可以在有别于在岸市场的环境中使用人民币参与经营活动，积累国际金融业务经验（张贤旺和秦凤鸣，2014）。另一方面，离岸金融中心的建立还可以防范离岸金融市场内，特别是位于境内的离岸金融市场金融业务创新带来的金融风险传染，起到风险防火墙的作用（汪川和刘佳骏，2014）。值得注意的是，离岸人民币市场建设的最终目标是连通在岸市场与离岸市场，并进而推动人民币成为国际货币。通过离岸市场作为中介，可以逐步将境外投资者、企业和人才引入在岸市场，为在岸金融市场发展带来互补效应，进而促进在岸市场的发展。当然，这是一个多年渐进的过程。

　　2.统筹离岸人民币市场与RCEP、“一带一路”建设

　　近年来，“一带一路”建设为人民币的跨境流通、结算计价提供了历史性机遇和重要动力，2020年末RCEP的签署也将为人民币国际化带来更广阔的发展空间。因此，要结合对外开放战略布局，将人民币离岸金融市场建设与RCEP、“一带一路”建设统筹起来。

　　一方面，要着力扩展人民币作为大宗商品贸易计价货币的功能。这两年中国有一些进步，在上海有了人民币计价的原油期货交易中心，并且发展成为全球第三大市场，但中国是很多大宗商品最重要的消费国，在大宗商品贸易的计价方面，中国有很多工作可以做。其一，对于中国存在技术与市场优势、出口替代性较低的行业，鼓励中资企业凭借定价权优势，在经营与交易中更多实用人民币。其二，充分发挥金融科技力量，推广新技术、新业态，探讨与沿线国家、机构电子支付、数字货币合作的可能性，降低沿线国家固有的货币惯性。其三，对于中国进口较多、需求较大，特别是大宗商品领域，建立完整的人民币计价、交易及风险管理链条，实现大宗商品交易市场开放与人民币国际化良性共进。其四，稳步推动中国大宗商品交易市场对外开放，支持境外投资者以多种方式参与人民币计价商品交易，鼓励外资经纪商协助提升国际影响力，打造沿线大宗商品实物集散（赵雪情，2020）。

　　另一方面，要设法培育境外主体针对人民币的真实需求，提高人民币需求的黏性。什么是真实需求和粘性需求，就是境外主体持有人民币资产或负债，并不是很在乎短期的套利，而是有更长期、更持续的需求。从人民币周边化、区域化到国际化的发展路径已经成为广泛共识，在中国周边国家培育人民币真实需求，具有良好的经贸往来和产业链基础，并能获得国家政策的有力支持。具体来说，在贸易层面，未来应继续拓展在跨境商品和服务贸易中结算计价的基础性需求，同时结合数字经济发展在跨境电商等新形式中增强人民币的使用和认可度；在投资层面，在周边以及“一带一路”国家的基础设施建设、产业园建设以及能源合作等存在巨大的投融资需求。在推动企业“走出去”在沿线地区进行对外直接投资的同时能够促进人民币使用，在亚投行、丝路基金、公私合营（PPP）等进行多样化融资的过程中也为人民币计价结算提供了良好契机；在金融基础设施方面，应进一步完善境外人民币结算清算网络，拓展金融基础设施建设的广度和深度，弥补金融基础设施欠发达地区短板，缓解由于基础设施落后对人民币使用的制约（张明和王喆，2021）。

　　3.将国内自贸试验区统合起来开展离岸市场建设

　　应考虑将境内离岸市场发展与深化自贸试验区建设相结合，并且将国内自贸区统合起来开展人民币离岸金融市场的建设。中国现已形成数量众多的自贸试验区，且各自贸试验区凭借其政策侧重形成了各自的相对优势和短板。例如，在离岸金融市场建设上，海南自贸区与上海自贸区、广东自贸区相比，在金融市场建设、金融产品开发、金融人才储备和机构参与者数量等方面具有相对劣势，但海南自贸区拥有探索“跨境资金自由流动便利”的政策优势，能够创新场外衍生品、REITs这些其他地区没有的融资类产品。因此，需要考虑各自贸试验区的相对优势和短板。

　　那么如何发挥优势，化解短板？笔者认为，要把中国有条件的自贸试验区统合起来。例如，综合统筹上海自贸区、海南自贸区和广东自贸区的离岸金融市场建设，着力构建一体化离岸市场，杜绝各自为战和重复建设。具体建议为：“统一布局，分开实验，市场联动，资源共享”。“统一布局”，指的是在境内发展离岸金融市场，需要统筹考虑要建立哪些子市场，充分考虑各个市场的优势，并且要考虑各个子市场之间的互联互通；“分开实验”，指的是在不同区域推进不同类型离岸金融市场的建设；“市场联动”，指的是不同区域和不同类型的离岸市场，需要有机联动起来，从而避免重复建设和资源浪费；“资源共享”，指的是利用境内离岸金融市场的管道互通，促进机构、人才、产品和市场的共享。若能够达到这四个方面，那么就有望在中国心腹地带成体系的建立起既富有效率和竞争力，同时风险可控的离岸金融市场。