李梦琪：存储五大认知需要转变

　　淡马锡布局三星与 SK 海力士，这也是其首次直接投资韩国股市。淡马锡判断，存储是 AI 产业链当中最被低估的赛道。但多数投资者看待存储，仍沿用传统周期股的分析框架，因此需要更新对存储行业的认知，下面从五个维度展开分析。第一，不能以传统周期股逻辑衡量存储，行业进入长期结构性紧缺阶段。旧周期逻辑为：涨价驱动大厂扩产，随后产能过剩，价格再度暴跌，循环往复。这套模式已经不再适用。先进产能大量向 HBM 倾斜，存储工厂从规划到量产周期超过两年，良率爬坡难度较高，产能无法快速释放。叠加 AI 带来的增量需求，结构性紧缺将长期延续。第二，HBM 弱化周期属性，存储增添成长逻辑。传统 DRAM 产品标准化、可相互替代，行业竞争集中于成本与价格。而 HBM 需要与 GPU、AI 芯片协同设计封装，切换成本、验证周期与技术壁垒远高于普通 DRAM，具备较强的不可替代性。参考美光、三星、SK 海力士财报，头部企业年度盈利规模可达 1500?2000 亿美元，四至五年即可覆盖自身市值。伴随 AI 产业持续扩张，需求不断释放，存储正在成为 AI 产业的底层基石。第三，存储需求不再单一依赖消费电子，三重需求形成支撑。过去存储产能过剩，主要受手机、电脑等消费电子周期约束。如今 AI 服务器带来巨大增量，叠加消费电子的存量需求，共同抬升存储行业的需求天花板，推动赛道迎来系统性价值重估。第四，存储原厂商业模式发生迭代。过往行业现货、季度合约价格大幅波动。当前原厂更多与云厂商签订长期订单，锁定采购规模与价格区间，订单确定性提升，平滑企业盈利波动。最后看不同品类的长期竞争格局：NAND 的竞争格局偏弱，扩产容易带来价格下行压力，预计 2027 年下半年率先迎来供需平衡。DRAM 方面，AI 催生低功耗服务器 DRAM 需求，同时 HBM 挤占部分 DRAM 产能，紧缺态势预计至 2028 年才会逐步缓解。HBM 的需求主要由 AI 资本开支驱动，机构预判 AI 资本开支的拐点大概率要到 2030 年才会出现。

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