2022股基冠军黄海：未来一个季度，A股估值不会大调

　　还会下跌，因为情绪比较悲观，但是2022年跌到3000点时，很多人非常看好，认为这是铁底。所以这波调整反映出了强预期、弱现实的情况。反映为资金比较充沛地囤积，价值的估值比较低，但成长和消费的估值并没有出现很大的下调。

　　未来一个季度，估值上我认为不会大调，强预期可能把未来一两个季度后的复苏全部体现在了股价中。强预期下估值还会有波动，但在2023年二季度下半阶段，估值还是有上行的过程，我更看好2023年下半年的走势。如果非要拿历史上A股的某个时间段来对比，我觉得和2016年初的时候比较像，当时创业板大幅下跌，经过一两季度的横盘震荡才开始上涨，年初尤其是从结构性上，估值偏贵的成长股还是会有冲击的，但是二季度以后，整体会更加平稳、缓慢上涨。

　　风格上，我还是比较看好价值股的风格。从过去十年看，以中证风格指数为例，很多时候是以三四年为维度进行切换，比如，中证金融指数在2012-2015年四年的时间是跑赢中证消费指数的，2016年，两者跑平了，2017年-2020年四年中证消费就开始大幅跑赢了中证金融，2021-2022年两者跑平，2023年金融开始反超消费的可能性更大些。大类资产配置上，过去3年无论消费还是科技的结构性牛市导致了80%以上的主动权益资金囤在了成长股中，对价值股的配置极少。价值股再平衡过程的持续时间至少在两年以上，所以从长期来看，资产配置在低估值价值股的再平衡过程是有持续性的。2022年经济弱复苏的过程中，低估值、高分红、低负债、高现金流的公司很稀缺，会出现资产荒，所以它们理应作为增量资金和存量资金增配的方向。

　　2023年与2022年不太一样。2022年是弱市，可选的行业很少，2023年是一个经济基本面筑底回升的过程，可以选择的范围更广，比如上游资源品、地产产业链、化工、消费、金融等。2023年上半年我还是偏谨慎型，能源、煤炭、油气还是排在关注度比较靠前的位置，2023年二季度以后还需要看到时候的具体表现，观察哪些行业有更多好的调整机会。整体上还是上游资源品、稳增长产业链、化工、建材、钢铁、水泥等板块排在关注度比较靠前的位置；金融也是轮动大周期的另一条线，比如保险、券商、银行。

　　我认为市场还是偏稳定的，但结构性的某个板块，比如创业板，可能有弱相对收益的风险，未来五年、十年前景好的、集中度高的行业也可能遭受短期的冲击，这些都值得警惕。

　　我觉得A股市场的冠军是有偶然性的，因为市场中的产品很多，有些人管了很多产品，产品间差异性很大，每个方向都很极致，总有一个方向会赌对，这是一种小概率事件。我们不追求短期的业绩，还是要踏实做好基本性的工作，我们现在也在做行业数据库、宏观数据分析库、公司模型，把基金经理和研究员的成果放在平台上，完善回顾机制，我觉得这些东西更重要。结果不是我们能掌控的，过程很重要，向下扎根、向上结果，相信我们走正确的道路，结出的果实不会太差，最重要的还是看长期的方法是否正确。

　　2012年以前，我们更多是抓住需求端的变化，因为经济周期上行时需求弹性很大；2012年以后，经济波动幅度变小，变成存量经济，需求波动不那么明显了，所以我们更多地关注供给端行业格局的变化，包括政策主导的推动、技术的创新，之前是贝塔的变化，现在是阿尔法的变化。万家基金有资深的行业数据跟踪、宏观判断的平台，也有研究员、基金经理自下而上调研的支持，形成了一个综合的、自上而下和自下而上相互印证的体系。

　　从特点上，我们在行业选择中会下更多的功夫。一是会抓住经济中关注度最高的主流公司和行业：2016年主要是建筑、地产，2017年主要是地产，也参与了白酒、光伏的周期，2019年后主要是农业和猪周期。二是我们在行业中有着动态持有、组合平衡的过程，不断将一些风险收益比更高的公司置换进来，风险收益比差的部分减仓。三是我们在操作中偏谨慎，秉持着绝对收益的眼光。国内资本市场比较复杂，我们始终把估值的安全垫放在比较靠前的位置。所以中长期的业绩上，我们更看重久期比较短的资产，投资标的一年期维度业绩表现在整个选择中的权重占比较高。所以我们基金表现好往往是在熊市、震荡市、或是牛市前半段的时候。我们偏审慎地布局在低估值领域，在低估环境下的主动出击、选择面反而会更多。四是我们坚持自上而下和自下而上相结合，宏观、行业数据的推导一定要落实到上市公司具体的现金流、企业盈利、订单上，宏观中观微观一定要相互印证。

　　我们对控制权益产品的回撤比较困惑，特别是当一个品种处于底部、被严重低估的时候，从常理上说应该拿住，等到它实现涨幅一倍、两倍时再卖掉，但往往品种在最底部的时候波动又特别大。比如煤炭股在去年三季度的回撤幅度有40%、50%，今年2月、4月、10月后都有很大的回撤。其实如果基于价值低估的角度去持有，这种回撤是没法避免的，但是却会被质疑。

　　对于权益类产品，只要产品的净值能不断大幅持续地创新高，回撤在事后来看就只是其中一个很小的波动，或许可以对底部阶段的回撤容忍度更高一些。