如何通过拆解现金流模型来分析企业价值

　　我们作为一名偏重自下而上的投资者，更看重DCF现金流折现模型的分子端，也就是对企业持续的盈利能力和确定性做评估。当然，分母端也很重要，更多体现预期收益率，和整个宏观经济、货币环境、甚至行业的景气度相关。从自下而上角度出发， 我们会看重一个公司的四个维度：盈利能力、持续性、成长性和确定性。我们对公司的分析，都围绕这四个维度展开。

　　首先，什么决定了盈利能力？第一个决定因素是先天的，比如说行业的商业模式。一个公司怎么赚钱、盈利的特点是什么、盈利是平滑稳定还是周期波动的、盈利的质量怎么样等等因素，很大程度是由商业模式决定的。第二个决定因素是企业自身的竞争力，所谓打铁还要自身硬。在同样的行业中，谁赚钱更多，成长得更快，一定代表这个企业有相对更强的竞争力和护城河。甚至在有些行业，有竞争力的企业能在别人不赚钱的时候还赚钱。

　　对商业模式和竞争力的分析，构成了一个企业的盈利能力，而且是一个动态的过程，不是说今天这样，明天就一定不变。

　　其次，什么决定了成长性和持续性？决定一个企业价值很大的部分，来自长期的利润折现，我们要投那种长期能够成长的企业。 一个企业能够长期成长，所在的空间要足够大。假如“池塘”不够大，也养不了“大鱼”。光有空间大，也不能保证这个企业能够成功，还需要有核心竞争力和竞争壁垒。只有竞争壁垒足够强，才能在一个大市场空间中，不断战胜对手，保持超额的收益。这就又回归到了第一条，对企业核心竞争力的分析上。

　　最后，什么决定了确定性？更多体现在估值水平和研究深度上。我们把确定性分成两个要素：一个是主观的，一个是客观的。 确定性的客观部分，体现在行业的商业模式，有些行业是牌照生意，那么天然的确定性就很高。有些是普通制造业，确定性没那么高，企业必须不断提升效率，才能把竞争对手拦在行业之外，这个其实难度就很大。 另一个先天决定确定性的是企业和行业发展阶段。从萌芽阶段、快速发展阶段、稳步发展阶段、成熟期、衰退期，每一个阶段对应的先天确定性都不同。

　　确定性的主观部分，体现在每一个投资人的认知范围和能力圈。为什么价值投资者那么强调坚守自己的能力圈，就是通过能力圈提升投资中主观判断的确定性，这么做提升了胜率，会牺牲掉一部分赔率，长期的复合收益率还是会比较好。为了不断提升主观判断的确定性， 公募基金投资者需要不停扩大自己的能力圈。