贵州茅台2026年半年报背后：改革过程中的韧性考验

　　贵州茅台2026年半年报于8月14日晚正式披露，从上半年整体业绩表现来看，营收小幅增长、净利增速仍然承压。对比一季度的增长情况，二季度进一步放缓，但在当下白酒行业深度调整的背景下，可以看出业绩背后正在释放的一个关键信号：白酒第一股已于改革中完成底层逻辑的重构，基本面最困难的时候或许正在过去。

　　从行业视角看，2026年上半年白酒板块整体仍处于“出清筑底”态势，东吴证券研报显示，2026年Q1板块营收同比已下滑0.1%。而Q2作为传统淡季，压力进一步加大。要理解这份半年报的真正成色，需要从四个维度拆解业绩承压的深层原因。

　　一、基本面：量在增，价在降，茅台酒基本盘未失

　　上半年贵州茅台实现营业总收入922.78亿元、同比增长1.3%，归母净利润445.17亿元，同比降低1.95%，利润端压力大于收入端，背后有两重结构性原因：

　　其一，量的维度，茅台酒的基本盘并未动摇。

　　1-6月i茅台销售收入402.64亿元，同比增长274.18%，营收占公司总收入比重达43.63%，累计注册用户超9600万人。从此前股东大会上透露的1-5月i茅台订单量713万笔、茅台酒多次提价，以及各地经销商动销反馈来看，茅台酒终端动销同比、环比均有增长。相应的，销量的增加，也会带来营业成本的上升。

　　其二，价的维度，茅台酒吨酒价格确实在下行。

　　核心原因在于产品结构的主动调整——茅台酒回归“金字塔型”产品结构，价格体系“随行就市”，非标产品年初大幅降价回归市场，导致吨酒收入整体回落。此外，非标产品的“代售”新模式从3月底才开始全面落地，一季度除i茅台外基本未向社会渠道投放代售产品，也影响了吨酒收入表现。

　　量增价减背后，是茅台主动放弃部分短期吨酒利润、减轻渠道压力、换取产品结构和价格体系长期健康的策略选择，反映在整体业绩上，就是收入、利润增速放缓，但茅台酒依然实现了2.82%的收入增长，这一点尤为难得。

　　二、系列酒：从“把货卖出去”转向“把市场做起来”，短期阵痛难以避免

　　再说系列酒，上半年营业收入129.34亿元、同比下降6.02%，是影响贵州茅台利润增长的重要变量。

　　一季度，茅台酱香系列酒实现营收78.81亿元，同比增长12.22%，增速高于茅台酒，表现亮眼，主要得益于元旦、春节“双节”动销。但二季度是行业传统淡季，系列酒的品牌韧性和渠道管控能力本就弱于茅台酒，终端动销放缓的幅度会更大。叠加系列酒正在推进市场化转型，需要主动收缩投放规模以维护“量价协同”，导致二季度系列酒增速出现下滑。

　　茅台方面显然也意识到了这一点，其在系列酒市场工作会上曾明确，下半年要从产品布局、渠道能力、量价稳定、服务水平、品牌宣传等方面，推进系列酒的市场化转型，尤其是“2+N”产品布局方面，要求“严控产品线规模，稳住量价体系与品牌形象”。在转型从“把货卖出去”迈向“把市场做起来”的过程中，短期阵痛难以避免。预计三、四季度仍会继续保持“稳”的基调，主要重心放在市场化转型上，为未来实现破局突围打好市场基础。

　　三、出口端：国际烈酒整体下行，茅台六大体系建设尚需时日

　　出口业务是中国白酒中长期成长的重要叙事，在当前国际烈酒周期下行、市场化转型的背景下，中国白酒整体业绩下滑更加明显。根据公开数据，2026年上半年中国白酒出口量759万升，出口额2.83亿美元，同比分别下滑8.67%和46.6%；出口均价从上年同期的63.7美元／升降至37.22美元／升，降幅41.53%。回流酒方面，上半年回流白酒总量68.45万升，同比降36.64%；进口额1.04亿美元，降幅45.75%。

　　茅台方面，年初提出“国内、国际市场同频同行”，全力推动国际化业务从“渠道驱动”向“消费者驱动”的市场化转型，明确了优化产品结构、完善价格体系和构建渠道网络三个方向，以及“六大体系”的建设路径。其中，针对长期存在的“回流酒”冲击国内价格体系问题，茅台正在严查回流、窜货行为，部分渠道已被暂停供货。这些改革措施着眼长远，但短期内必然伴随业务磨合与增长放缓。目前来看，六大体系建设仍在推进中，国际市场贡献增量尚需时日。

　　贵州茅台代总经理王莉在接受杂志专访时也就国际化问题进行了回应：从产品来说，目前国际化的比例还非常少，华人华商市场没有文化壁垒，但东南亚等主力市场还有很大的拓展空间；欧洲、北美等本土市场文化壁垒想一下子打破比较困难。由此来看，茅台国际化还有很长的路要走。

　　四、渠道端：直销占比提升，非“此消彼长”的简单博弈

　　渠道结构的变化是半年报中最容易被误读的数据。一季度直销渠道收入占比已提升至54%，半年报中这一比例进一步提高至57%。这是自营和社会两大渠道在不同周期段角色承担的变化，是一种良性渠道生态的体现，而非一刀切式“削弱”社会渠道。

　　在一季度业绩说明会上，茅台管理层明确阐述了这一逻辑：自营渠道担当市场的“平衡器与稳定器”，负责稳定价盘、防止过度炒作；社会渠道则担当“放大器与转化器”，负责品牌服务和消费体验的深度触达。两者是各有优势、合作共赢的协同关系，而非此消彼长的替代关系。

　　以代售产品为例，线下的实际销售和客户拓展依然大量依赖经销商完成，但收入归口在自营渠道核算，这导致报表上直销占比提高，而非经销商的实际功能被削弱。相反，茅台正在推动传统经销商向“渠道合作伙伴”转型，强化其触达C端、服务消费者的能力。这种渠道生态的重构，是为了让茅台在面对行业周期冲击时拥有更强的韧性——自营体系稳大盘，社会渠道做下沉，形成四通八达的“立交桥”式渠道格局。

　　总结茅台半年报，整体表现或许并不亮眼，但更应该看到的是，茅台正通过产品价格体系改革、系列酒市场化转型、国际化市场改革和渠道生态重构，主动出清历史包袱，为下一轮增长周期打底。

　　茅台已进入由高速增长向高质量发展的换挡期，不唯指标、不竭泽而渔，或许短期会让报表不那么好看，但长期而言，这种“以市场需求为导向”的改革决心，恰恰是白酒企业穿越周期最宝贵的品质。下半年，随着提价效应的逐步显现和渠道效应的逐步放大，茅台报表增速或有望逐季改善。对长期投资者而言，审视其改革成色的关键时刻尚未到来。